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현물 ETF와 가격 상관관계를 설명하기 전에 Market makers(MM)와 Authorised Participants(AP)를 이해하고, ETF 구매 방식에 대해 알 필요가 있습니다. 쉽지 않은 내용이라, 어려운 용어를 최대한 배제하여 최대한 쉽게 설명해보도록 하겠습니다. * Market makers(MM)는 ETF 구매를 원하는 구매자와 판매자(AP) 간의 중개 역할을 합니다. 구매자에게 유동성(현금)을 받은 뒤 비트코인 현물, 선물 구매 또는 다양한 비트코인 파생 상품을 활용하여 시장에 유동성을 제공합니다.

* Authorised Participants(AP)는 비트코인 ETF 주식 생성 및 상환을 관리하는 역할을 합니다. 구체적으로 MM 혹은 거래소에서 받은 비트코인을 회사에 전달하고, 구매자에게 ETF 주식을 제공하는 역할을 합니다.

* 비트코인 ETF 상품은 당일 NAV(순자산 가치)를 계산하여 특정 시간에 매수/매도할 비트코인 양을 결정합니다. 각각의 ETF는 정산 시간이 다릅니다. 참고로 비트와이즈는 새벽 3시(한국시간), 피델리티는 새벽 4시(한국시간)에 정산합니다.

출처: 블랙록(https://www.blackrock.com/)

위 사진 자료는 ETF 상품 구매/판매 구조에 대한 설명입니다. 어려울 수 있으니, 구매자, MM, AP만 잘라서 구매 방식에 대해 설명하도록 하겠습니다.

옥순이는 피델리티(FBTC)를 사용하여 비트코인 ETF 1000달러를 구매 요청합니다. 요청을 확인한 영철이는 1000달러 가치의 비트코인을 옥순이 대신 구매하여 순자에게 전달하는데, 이 과정에서 시장 가격에 영향을 끼치게 되는 메커니즘이 발생하게 됩니다.

영철이는 당일 비트코인을 얼마나 매수/매도해야 되는지 결정하는 새벽 4시까지 자유롭게 옥순이의 1000달러를 사용할 수 있습니다. 결국 새벽 4시가 되고 1000달러 가치의 비트코인을 순자에게 전달만 하면 됩니다. 영철이는 그 사이에 다양한 비트코인 상품을 활용하게 되고, 여기서 시장에 유동성을 제공하게 됩니다. 만약 1000 달러를 활용하여 비트코인을 구매했다면, 가격이 오르기 때문에 시장에 직접적으로 개입할 수 있게 됩니다.

이제 영철이는 순자에게 1000달러 가치의 비트코인을 전달하게 되는데, 여기서 당일 거래에 발생한 차익을 MM이 얻게 됩니다. 순자 또한 마찬가지로 당일 NAV 기준 비트코인만 회사에 전달하면 되기 때문에 MM들이 제공하는 호가 중에 최대한 싼 호가를 사들여 차익을 가져가게 됩니다. 1000달러 가치의 비트코인을 받은 회사는 검증된 비트코인 커스터디에 보관하게 됩니다.

* 실제로 피델리티(FBTC) MM은 코인베이스를 활용하여 비트코인을 매입하고 있습니다. 자세한 부분은 제 유튜브 영상을 참고해주세요(https://youtu.be/SrzgVgeRw1c?si=HAVPay_CiL0Kypr7)

비트코인 ETF 구매자 관점에서만 놓고 보면, 결국 비트코인은 장외에서 거래되는 게 맞지만 MM이 중간에 있기 때문에, 시장에 영향을 끼치게 되는 구조가 됩니다.

출처 : NYDIG(https://nydig.com/research/)

여기서 조금 더 구체적으로 체크해야 될 부분이 있습니다. 각 ETF 회사마다 AP와 MM이 다릅니다. 대표적으로 블랙록(IBIT)과 피델리티(FBTC)의 MM이 다른데 피델리티 MM은 시장에 직접 개입하여 유동성을 제공하지만, 블랙록 MM인 코인베이스 거래소는 그렇지 않은 것 같습니다.

왜냐하면 피델리티(FBTC) 순유입이 클 때에는 가격 변동성이 커지지만, 블랙록(IBIT) 순유입이 클 때에는 가격 변동성이 크지 않습니다. 코인베이스는 기관들을 위한 장외 거래 서비스를 제공하는데, 코인베이스 MM은 시장에 직접 개입하지 않고, 장외에서 비트코인을 구매하여 AP에게 제공할 가능성이 높습니다.

근거1) 블랙록 AP는 MM에게 비트코인을 받을 수도 있지만 거래소에서 직접 받을 수도 있습니다.(빨강색 표시)

근거2) 현재 그레이스케일(흰색 표시) 물량의 대부분을 블랙록(검정색 표시)가 흡수하고 있습니다. (노랑색 박스)

개인적인 추측이지만, 그레이스케일(GBTC) 물량이 모두 이동되고 장외에서 수요를 충족시켜줄 수 있는 공급이 부족하다면, 피델리티(FBTC)처럼 시장에 직접 개입하여 유동성을 제공할 가능성도 있다고 생각합니다. 이 내용은 굉장히 복잡한 내용이라, 최대한 쉽게 설명 드리려고 해도 어려움이 있습니다. 기회가 될 때 영상으로도 설명을 드릴 테니 참고하시면 될 것 같습니다.

제가 이번에 『 비트코인 고래들의 투자 비밀 』 을 출간하게 되었습니다. 시장에 다양한 비트코인 관련 서적이 있지만, 온체인 데이터와 고래들의 움직임을 구체적으로 추적하는 방법을 다룬 책은 없었습니다. 온체인 데이터를 들어는 봤는데, 어디서부터 어떻게 공부하고 접해야 할 지 그리고 관심이 있었던 분들에게 큰 도움이 될 수 있는 서적이라고 생각합니다.